菊酯延续高景气,业绩符合预期。公司19年上半年实现收入28.94亿元,同比降低6.49%;其中,杀虫剂实现收入18.12亿元,同比增长21.44%;除草剂实现收入6.41亿元,同比下降49.61%。公司杀虫剂19年上半年销量7853.64吨、同比增长8.55%,杀虫剂上半年销售均价23.08万元/吨,同比提升11.87%;根据卓创数据显示,功夫菊酯19年上半年均价35.11万元/吨、同比上涨39.72%,联苯菊酯均价38.16万元/吨、同比上涨9.55%,氯氰菊酯均价13.12万元/吨,同比上涨5.56%。公司除草剂19年上半年销量2.08万吨、同比下降34.38%,主要是麦草畏销售下滑;除草剂上半年销售均价3.08万元/吨、同比下降23.26%;根据卓创数据显示,麦草畏19年上半年均价9.51万元/吨、同比下跌6.88%,草甘膦上半年均价2.46万元/吨、同比下跌5.57%。
   
公司上半年毛利率34.79%,同比提升3.6PCT;销售费用3334万元,同比下降10.28%; 管理费用1.27亿元,同比增加35.59%;研发费用1.16亿元,同比下降9.78%; 财务费用-67.93万元,同比减少1173.52万元;期间费用率9.54%,同比提升1.55PCT;公允价值变动收益3066万元,去年同期为-3172.4万元;净利率21.74%,同比提升2.68PCT;公司贡献业绩的两个主要子公司江苏优嘉和江苏优士各有5%的少数股东权益在本期被收回,少数股东权益也得以减少。 19年二季度单季实现收入13.24亿元,同比下降10.82%,环比下降15.66%;二季度单季实现归母净利润3.00亿元,同比增加3.88%,环比下降8.45%;二季度单季净利率22.64%,同比提升3.20PCT,环比提升1.78PCT。
   
农药市场面临挑战,公司盈利稳定显白马本色;对中化作物和农研公司的收购正在办理股权交割。19年上半年,全球农化市场进入行业下行周期,受江苏重大安全事故影响,安全环保检查力度空前,部分园区及厂家停产,原料成本上升。在多重挑战之下,公司持续加深与农药跨国巨头的合作,多数客户销售额较去年有所上升;加大重点品种的销售,抓住菊酯短时期内供应紧张、量价齐升的契机,保持了良好的经济效益。2019年6月5日,公司董事会审议通过了以支付现金9.13亿元收购中化作物和农研公司100%股权的收购方案,目前正在办理股权交割,本次重组完成后,公司将整合中化国际内部农药业务核心资产,形成研、产、销一体化更为完善的产业链,通过研发资源和销售网络的有效整合以及产品、客户的优势互补,充分发挥协同交流,扩大市场份额。
   
如东新项目明年有望逐步投产,成长有望成为主流。公司规划了如东三期、四期以及3.26万吨农药制剂项目。如东三期投资额20.22亿元,达产后预计实现收入15.41亿元、净利润3.72亿元;如东四期投资额4.30亿元,预计实现收入10.23亿元、净利润1.28亿元;3.26万吨农药制剂项目投资额2.02亿元,预计实现收入6.25亿元、净利润7273万元。公司19年基本上没有新增产能投放,估值略受压制,明年随着产能的逐步释放,公司将延续成长路径。
   
维持“强烈推荐-A”投资评级。考虑对中化作物和农研公司的并购,我们预计公司19-21年实现收入74.69亿、103.74亿和121.69亿,实现归母净利润11.77亿、14.15亿和17.49亿,EPS分别为3.80元、4.57元和5.64元,PE分别为14.2倍、11.8倍和9.5倍。维持“强烈推荐-A”投资评级。
   
风险提示:政府审批不确定性导致产能投放较慢的风险;下游需求持续低迷的风险;中美贸易摩擦影响公司出口的风险;产品价格波动的风险。